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发表于 4 天前 |显示全部楼层
特别声明

《证券期货投资者适当性管理办法》已于2017年7月1日起正式实施。我们通过微信公众号等渠道发布的本信息,仅面向东方证券客户中不低于中风险承受级别的投资者。若您并非上述风险承受级别的投资者,请勿阅读、转发或使用本信息。感谢您的理解和配合!

上周组合




本周组合




投资要点

1. 光大银行(601818.SH)

(1)资产结构持续优化, 净息差小幅回升。

生息资产收益率较2017年+17BP,主要是: a)资产配置向贷款倾斜、贷款内部向零售倾斜带来的收益改善(生息资产YoY+5.97%,其中贷款YoY+13.65%,特别是个人贷款YoY+24.82%); b) 债券投资收益率上行(较去年+24BP)。

然而计息负债成本率也较2017年+16BP,主要源自: a)定期存款增加较多,1H18定期存款较年初增加约1280亿,占新增存款中79%; b)存款价格抬升(对公定期+21BP、零售定期+41BP)。1H18 净息差较2017年上行11BP至1.63%, 后续受益于市场利率下行,负债成本率有望下降,带动净息差进一步回升。

(2)不良压力大幅减轻,资本充足率略有压力。不良净生成率达1.61%,超过了15、16年的水平(1.39%、1.37%),也打破了17年的短暂平静(0.87%)。但效果是显著的:关注率持续下降,截至6月末与逾期率几乎一致;逾期90+/不良首次降到100%以下,为89.74%。不良处置力度较大,1H18处置金额同比+58.6%,1H18核销额是17年全年的3/4。 6 月末不良率较年初下降 8BP到1.51%。剔除不良处置消耗影响后的拨备净计提为负(-2.33 亿)。

资本充足率下探。核心一级资本充足率为 8.85%,距离监管红线 135BP,相对紧张,若不及时补充,短期对规模扩张可能造成一定的约束。

2. 民生银行(600016.SH)

(1)净利息收入较快增长,净息差继续环比提升。民生银行前三季度净利润同比增6.07%,拨备前净利润同比增10.8%。前三季度营收同比增8.93%。受新会计准则影响,前三季度净利息收入同比降14.5%,还原口径后同比增13.1%,增速保持稳定(vs上半年,+13.2%,YOY)。

(2)资产端结构调整规模负增,同业负债面临调整压力。3季度民生银行总资产规模环比降1.57%,主要是公司主动压降证券投资类资产配比。信贷投放方面,贷款同比增速较2季度下降2.4个百分点,原因一方面是宏观经济下行,公司信贷投放更加审慎;二是公司规模增长面临资本金的约束。在负债端,民生银行同样进行了收缩,3季末存款增长承压,环比增0.19%,同业负债环比降6%,同业负债+同业存款在总负债中的占比35.3%,超过监管要求(33.3%),未来仍需进一步压降。

(3)资产质量仍然承压,拨备覆盖小幅下降。民生银行3季末不良率1.75%,环比提升3bp,在同业中不良率仍处高位。公司不良认定尚不够严格,截至2季度末逾期90天贷款/不良为130%。3季末公司拨备覆盖率161.7%,拨备覆盖率仍需进一步提升。

3. 中国人寿(601628.SH)

(1)准备金折现率假设上行释放利润。2017年底,750日国债平均移动国债收益率曲线进入上行区间,2018年中期,中国人寿保险合同准备金折现率假设为:3.4%-4.86%,较去年同期上升6-19bp,准备金折现率上行释放税前利润26亿元,占比12%。

(2)增配债务工具贡献投资收益,权益市场波动减少价差与分红收入。净投资收益率微幅下滑0.07%,主要由于基金分红减少与债券与信托计划利息收入增加的共同作用。总投资收益率下滑0.92%,主要是由于权益市场下行,股票买卖价差大幅减少。

(3)个险渠道价值率下降,银保新单急剧下滑,拖累新业务价值负增长。上半年国寿新业务价值率为22.48%,同比下降0.18个百分点。国寿对银保渠道依赖较大,保费占比远高于其他上市险企(虽然上半年银保渠道占比比去年同期下降11个百分点至16%)。上半年国寿银保渠道主动压缩趸交规模,业绩下滑幅度较大,个险渠道短期产品冲量的现象依然明显,价值率提升将成为未来的重要发力方向。

(4)健康险业务保持高速稳定增长,缴费结构改善。在承保端整体业绩不乐观的情况下,国寿健康险业务保持了稳定的高增速和占比的大幅提升。上半年实现健康险新单保费收入 304 亿元,同比+29%,新单中健康险占比同比增长10个百分点至24%,另外,缴费结构大幅改善,长险新单中期缴占比较去年同期提升33个百分点至89%。

4. 中信证券(600030.SH)

1)公司是优势突出的券商龙头。公司业务结构多元化,业绩相对于行业更为稳健,且营业收入、净利润、总资产、净资产等指标多年稳居行业第一。在行业业绩下滑周期中公司业绩仍然维持较为稳定的水平,ROE高于其他大型券商。一方面公司传统业务有支撑,另一方面,公司注重使用资产负债表为客户提供服务的能力,更好地满足投资者特别是机构投资者在交易、对冲风险等方面的要求。此外,公司杠杆水平处于偏低水平,预计随着市场行情转好,公司杠杆率提升将带动ROE提升。

(2)传统业务优势突出,业绩稳健发展。公司经纪业务保持行业第一梯队,由于较高的机构客户占比,公司收入较稳定且佣金率相对于行业有明显溢价;公司资管规模、主动管理规模保持行业领先,预计未来主动管理业务占比将进一步提升;投行业务为公司传统优势业务,股债承销业务保持龙头地位;自营业务风格稳健,投资呈现弱方向化特征,此外,重视以场外期权业务为代表的衍生品做市业务的开展,未来自营业务有望实现稳健收益;公司严控信用业务风险,净资产较稳健;公司直投业务完成调整,若A 股市场向好,则有利于金石投资实现业绩改善,提高净利润。

(3)机构化布局初见成效,业绩alpha可期。公司机构客户优势显著,代理买卖证券款、两融余额、集合理财资金来源中机构占比远高于其他券商。同时,机构化优势助力公司场外期权业务发展,公司市占率行业领先。随着做市规模的增加,公司有望提升盈利稳定性与投资收益率,业绩alpha可期。

5. 山西汾酒(600809.SH)

(1)利润增速高于收入增速,产品结构持续优化。财报显示,山西汾酒净利润增速要高于收入增速,认为这主要是由于青花等高端系列产品占比持续提升导致的。中高端白酒占比稳定在60%以上,前三季度中高端白酒占比为61%。

(2)低端玻汾有待进一步重视,预计2018/19年玻汾营收同比分别增长35%/29%。

(3)区域扩展仍在持续,省外市场为汾酒持续贡献增量,全国化布局仍在进行中,认为未来几年有望形成规模化优势。

(4)国改成效持续显现,费用率持续降低。国改成效正在逐步显示,从利润率上看同比去年显著提升。18年Q3汾酒销售毛利率68.87%同比去年增加了3.51个百分点;销售净利率18.4%,同比去年提高了3.03个百分点。从ROE水平来看,汾酒18年Q3ROE为5.61%,同比去年提升了1.53个百分点。利润率与Roe水平的提升:a)归功于产品结构的改善,中高端产品比重增加;b归功于效率提升,费用率持续下降。从费用率上看,18年Q3销售费用率17.81%,同比去年减少0.69个百分点;管理费用率6.88%,同比去年下降0.86个百分点。显示出汾酒的运转正在向越来越高效的方向转变。

投资顾问:曹婧

执业编号:S0860617010003

电话:+86.21.63325888-7928

邮箱:caojing@orientsec.com.cn

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本报告是基于本部门认为可靠的或目前已公开的资讯、信息进行摘录、汇编或撰写,本部门对报告所载内容始终力求但不保证该信息的准确性和完整性。信息来源主要有东方证券研究所公开研究报告、wind资讯、东方财富网、中财网、证券之星等各大财经网站,本报告不能保证所有信息的真实性和可靠,请投资者阅读时注意风险。

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